שוהם ביזנס – רמזים לתחילת שנת 2020

עבר לא מעט זמן מאז הפעם האחרונה שכתבתי על שוהם. בפוסט שכתבתי בספטמבר ניסיתי לחזות כיצד ייראה דוח הרבעון השלישי של שוהם. כתבתי שאני מצפה להון עצמי של 62 מיליון, ולתיק אשראי בין 310 מיליון ל-340 מיליון ש”ח.

מה קרה בפועל? ההון העצמי עמד על 62.1 מיליון ותיק האשראי עמד על 320.9. תענוג להשקיע בחברה שניתן לחזות את תוצאותיה בצורה מדויקת כל כך.

הדוח כלל יתרת מזומן בסך 62 מיליון ש”ח שקצת הבהילה כמה משקיעים. הסיבה האמיתית לכך? תמורת אג”ח ב’ הגיעה לשוהם מספר ימים לפני תום הרבעון, ושוהם טרם הספיק להשתמש בה במלואה מה שגם הקטין, ככל הנראה, את תיק האשראי בסוף הרבעון. אני מעריך שאם היו לשוהם עוד כמה ימים תיק האשראי היה מגיע לקצה העליון של ההערכה שלי.

בימים שלאחר הדוח שוהם הגיבה בעליה של כמה אחוזים, ולאחר מכן שינתה כיוון והחלה לרדת לסביבות 700 אג’ – פשוט כסף על הרצפה.

לאור ההצלחה המסחררת של התחזית הקודמת אני רוצה (ברוב תמימותי) לנסות את מזלי שוב. עוד רמז לקראת הרבעון הבא של שוהם שחשוף למעשה לכל מי שעוקב מקרוב אחר ההודעות:

שוהם קיבלה מסגרת אשראי מבנק דיסקונט בסך של 15 מ’, וכמה ימים לאחר מכן בנק לאומי הגדיל את מסגרת האשראי של שוהם מ-50 ל-75 מ’. אז בואו נחשוב מה יש לנו כיום:
הון עצמי – סביבות 69.5 מ’ בסוף השנה (רווח מתואם של כ-7 מיליון).
אג”ח א’ ואג”ח ב’ – סך הכל 200 מ’.
מסגרת אשראי מבנק לאומי – 75 מ’.
מסגרת אשראי מבנק דיסקונט – 15 מ’.
זה אומר לנו שני דברים: דבר ראשון – ניתן לצפות, אם תתקבל הקלה “חד פעמית” בקובננט מהבנקים, לתיק אשראי של עד 359 מ’ הממומן ממקורות זולים בלבד. גם ללא הקלה אני מצפה לתיק של 340-345 מ’. דבר שני – עידן הריבית הגבוהה חלף. אם עד עכשיו תמיד היו כמה מאות או עשרות מיליונים שעדיין שילמו עליהם ריבית של 7-8%, מעכשיו אני מצפה שמקורות האשראי של שוהם יצמחו בקצב הצמיחה של תיק האשראי.

שוהם כיום נסחרת ב-230 מ’ שווי שוק. אז כמה שווה שוהם כיום?
לדעתי שוהם שווה לפחות כמו תיק האשראי שלה – סביב 340 מ’ – בערך 55% יותר מהיום ללא צמיחה.

מכיוון אחר: איך שאני רואה את הדברים מכל בחינה שוהם כיום עדיפה על אופל בלאנס. שוהם כיום עם תיק אשראי גדול משל אופל (מה גם שאופל החלו להתפזר לאשראי לטווח ארוך יותר ובריבית נמוכה יותר, סטייל נאווי), ולהערכתי היא גם תצמח קדימה בקצב יותר מהיר מאופל. למרות זאת, אופל נסחרת כיום לפי שווי שוק 370 מ’ – 60% מעל שוהם.

איך שאני לא מסתכל על זה, שוהם במחיר רצפה והיא הייתה וממשיכה להיות אחת ההשקעות הכי קלות שפגשתי. אני אהיה מופתע מאוד אם בסיכום שנת 2020 לא נראה את שוהם עם שער מניה בן ארבע ספרות.

הכותב מחזיק במניות ובאופציות שוהם ביזנס.

לחצו כאן כדי לקרוא את הפטור מאחריות
כל המוצג באתר זה הוא למטרות מידע בלבד. המידע המוצג אינו מקיף, אינו שלם, אינו מכיל גילויים חשובים או סיכונים הקשורים בהשקעות וכפוף לשינויים ללא הודעה מראש. המחבר אינו אחראי לדיוק או לשלמות או לחוסר הדיוק או השלמות של המידע המוצג. המחבר לא בדק או וידא מידע שהתקבל מצד שלישי שהוא עשוי להסתמך עליו. המידע אינו לוקח בחשבון מטרות השקעה ספציפיות או מצבים כלכליים ספציפיים של אדם כזה או אחר או ארגון כזה או אחר. המחבר אינו יועץ השקעות ואינו מנהל תיקים ואינו מציג את המידע בתור שידול או השפעה או בקשה או הצעה לקנות או למכור או להחזיק את ניירות הערך המוזכרים באתר. אין לראות במידע באתר הצעה או שידול לקנות או למכור או להחזיק כל נייר ערך או מכשיר פיננסי אחר. המחבר אינו אחראי בשום אופן לתוכן המידע, השמטות במידע, אי דיוקים, טעויות כאלה או אחרות. על כל משקיע להשלים בדיקה משלו לניירות הערך הנידונים. לפני ביצוע השקעה, על הקורא לבדוק השקעה זו עם היועץ הפיננסי שלו, עו”ד, ויועץ המס כדי לוודא שהשקעה זו מתאימה עבורו. לכותב עשויה להיות פוזיציה בניירות הערך המוזכרים והוא עשוי למכור או לקנות את ניירות הערך המוזכרים מבלי להודיע על כך מראש. השקעה במניות היא מסוכנת ועשויה לגרום להפסד כל ההשקעה. כל הפועל עקב מידע שקרא באתר זה, עושה זאת על דעתו האישית בלבד ונושא באחריות הבלעדית לכל פעולה בה ינקוט בהסתמך על המידע באתר זה.
Print Friendly, PDF & Email

17 מחשבות על “שוהם ביזנס – רמזים לתחילת שנת 2020”

  1. אני מעריך את הדבקות שלך בניתוח למרות שהשוק אומר אחרת זה מספר חודשים.
    כיצד אתה מסביר את זה שמלרן, “הציבורית” החדשה בשוק, הודיעה אתמול על השקעה בחברה לפי שווי של רבע!! מגובה תיק האשראי שלה בחברה. הם לא מכירים את ההערכות השווי לפי המודל שלך? גם אם זה משקיע אסטרטגי, “ההנחה” לא הגיונית.
    בנוסף, מדוע לדעתך החברות הללו מגייסות חוב בשוק הציבורי במרווח נמוך משמעותית מהמימון הבנקאי היותר חכם וקפדן?

    1. שלומי ארדן

      תודה מלרן.יכולת לבחור כינוי פחות מבלבל בתגובה שעוסקת במלרן 🙂

      אני דיי משוכנע לגבי אופן הניתוח שלי. אני דווקא חולק על טענתך שהשוק לא מסכים איתי- החריג היחיד לכלל שחברת אשראי נסחרת בסביבות תיק האשראי שלה ומעלה היא שוהם (אני לא כולל את פנינסולה ונאווי שהן ענף אחר מבחינתי). גם אס.אר הייתה בתחילת השנה הרבה מתחת לתיק והיא עלתה כמה מאות אחוזים השנה ו”התייישרה”. כשיש חריגים צריך לדעת לנצל הזדמנויות.

      לגבי העסקה אתמול – אין בכלל ספק שזו עסקה אסטרטגית שבאה יחד עם מסגרת אשראי של עד 525 מיליון . אנחנו גם לא יודעים באיזה גוף מדובר אך אני משוכנע שיש להשקעה הזו מטרה אסטרטגית. גם שוהם, אופל ואס.אר עשו עסקאות אסטרטגיות דומות מתחת למחירי השוק באותו הזמן. לכל העסקאות האלה השוק הגיב בעליות מסיבה פשוטה – המוצר וחומר הגלם בתעשיה הוא כסף, ולגישה לכסף זול יש משמעות עסקית אמיתית בחברות האלה.

      מלרן רוצה, להערכתי, להיות חברה עם תיק של מיליארדים. אם הם צריכים “לשלם” ב-5% מהחברה כדי לעשות קפיצת מדרגה זה מחיר קטן לשלם (ולפחות הם עושים את זה לפי שווי כלשהו, גם אם הוא רבע מחיר).

      לגבי גיוס חוב בשוק הציבורי – במצב אידיאלי לחברות החוץ בנקאיות יש גם אג”ח, גם בנקים וגם, בהמשך, ניירות ערך מסחריים. כמו בכל תעשיה אתה לא רוצה להיות תלוי בספק אחד.

    2. מלרן, לגבי הנקודה הראשונה אני מסכים איתך. אני גם לא חושב שלהעריך שווי של חברת ניכיון צ’קים לפי גודל תיק האשראי הוא נכון. לדעתי, זה חלק מהגישה השגויה של משקיעים לנסות בכוח לעשות “מתמטיזציה” של הניסיון להעריך שווי של חברות. גם אמרתי את זה לשלומי בשיחות בינינו.
      לגבי הנקודה השנייה, הטעות היא דווקא שלך. אם ניקח את שוהם כדוגמא, על האגח הראשון היא משלמת 5 אחוז ריבית ועל השני 2.95 אחוז, בעוד שעל מסגרת האשראי מהבנקים (החכמים והמדוייקים יותר?) הם משלמים פריים פלוס 1.5, כלומר 1.75. דווקא אצל הבנקים הם משלמים פחות ולא יותר.

  2. שלומי – איזו מהירות תגובה. רואים שאתה משקיע דינמי וזריז…
    בהמשך לתגובתך, גם למשקיע אסטרטגי לא נהוג לתת 75%!! הנחה על מחיר המניה , וזה לא קרוב להנחה שנתנו בגיוסים שהזכרת. כנראה שהשווי הכלכלי רחוק משווי תיק האשראי. אולי משום שהמודל שם מניח מכפיל 10 (נראה לי מעט הזוי לחברה קטנה , בסקטור הפיננסים). מכפיל 7 – 8 נראה יותר ריאלי.
    בנוסף, לא ענית לי מדוע האשראי הבנקאי מגויס לפי 6-7% ואילו בשוק הציבורי לפי פחות מ 3% , איך אתה מסביר פער גדול שכזה? האם תשתתף מחר בהנפקת האג”ח?
    בכל מקרה, אני אוהב את כושר הניתוח והעומק אליו אתה נכנס. נדיר במחוזותינו.

    1. שלומי ארדן

      תודה מלרן, אני רוב היום עוסק במחקר וכשקופצת לי התראה מהאתר זו בשבילי הפסקה נחמדה 🙂

      שוב – אנחנו מדברים כאן על הלוואה נון-ריקורס של 525 מ’ ש”ח, ולך תדע עוד כמה כסף יגיע בהמשך. זה לא שהם אמרו למשקיע שהוא יכול לקבל כמה שהוא רוצה מהחברה לפי 82 מ’ אלא רק את אותם 5% שהוא מקבל כצ’ופר וכדי שיהיה לו אינטרס שהחברה תתקדם. הפרטים הקטנים לא ידועים אבל זה מה שאני קורא בין השורות.

      לגבי מכפיל 8 כיותר ריאלי – אני חולק עליך. אנחנו מדברים על חברות איכותיות מאוד עם תשואה מדהימה על ההון והפרשות אפסיות שגם צומחות בעשרות אחוזים בשנה. מכפיל 20 נראה לי יותר מתאים ממכפיל 8, אבל נתפשר על 10 כסביר.

      לגבי האשראי הבנקאי – זה קשור להיקף ולעובדה שהוא נון ריקורס. אם אני צריך לנחש הכסף ישמש לפעילות קצת שונה – יש למלרן חברת בת שגם לה יש רישיון למתן אשראי – אולי עבורה. בעצם זו הלוואה שגדולה פי כמה מגודל הפעילות הנוכחית כולה, ועוד נון ריקורס. אני מופתע שהם התפשרו רק על 6.5%.

      אני לא אשתתף בהנפקת האג”ח כי אין לי שקל אחד פנוי.. כל הכסף שלי מושקע בארבע מניות. זה גם כמובן לא עומד ברף התשואה שאני מחפש של סביבות 40-50%.

  3. פינגבאק: סיכום שנת 2019 – עוד שנה מצוינת – השקעות עם שלומי ארדן

  4. אני יודע שהפוסט מתייחס לפתיחת 2020, אבל לדעתי גולת הכותרת של השנה הקרובה היא ביולי 21, מועד פקיעת האופציות. מימוש מלא של כל האופציות מוסיף 23 מיליון ש”ח בערך להון העצמי של שוהם, מה שאמור להגדיל את תיק האשראי ב-115 מיליון ש”ח בערך.

    להערכתך החברה ערוכה להזרקת הון כל כך גדולה? יש להם היערכות מסוימת לקראת מועד הפקיעה?
    החשש האישי שלי הוא בעיקר באיכות האשראי. אני יודע שהם יוכלו למצוא את ההלוואות, אבל השאלה היא אם יהיה מדובר באשראי איכותי או שהם יתחילו לגלוש למחוזות האשראי הבעייתי.

      1. שלומי ארדן

        תודה ירון,
        התשובה הפשוטה היא שאני לא חוזה בעיה, לא בהגדלת התיק ולא להרעה בחיתום. החיתום של שוהם מצוין וימשיך להיות מצוין. הרושם שלי הוא שגם אם שוהם תצטרך לבחור בין צמיחה לבין סטנדרט חיתום גבוה (מה שהיא לא נדרשת לעשות כרגע) היא תבחר לוותר על הצמיחה. בכל אופן המחקר שלי מביא אותי למסקנה שכל החברות הציבוריות גם יחד הן טיפה בים, לפחות כרגע וכנראה בשנים הקרובות.
        אני יכול להגיד לך חד משמעית שאף אחד לא יודע באמת מה גודל השוק המלא של ניכיון שיקים, רק שהסימנים שאני רואה מעידים שאנחנו אפילו לא קרובים לשם.

    1. איך הייתם מציעים להתייחס למניה שעלתה בערך פי4. הרי גם אם אני חושב שהגיע לשווי הוגן, ברגע שאמכור אשלם מס רווח הון וכאילו זה מוריד לי כ- 19%. כיצד אתם מתמודדים עם זה? האם להמשיך להחזיק גם אם אני חושב חברה מתומחרת בצורה הוגנת בגלל מיסוי.
      הרי ברור שאם אני חושב שתהיה ירידה של מעל 20 % אז כדאי למכור, טו לחילופין מזהה מניה שלדעתי תעלה יותר מ 20%. תודה

      1. שלומי ארדן

        שאלה יפה, התשובה הפשוטה היא שאם אין מניה עדיפה באופן ברור כדאי להימנע מלמכור מניות שעלו כל-כך בחדות אבל מצד שני צריך להיזהר לא להישאר בחברה שעלתה אבל עולים סימני אזהרה.
        בפועל – זה אמנם פשוט אבל זה לא קל וזה דורש ניתוח מעמיק והרבה משמעת.

  5. פינגבאק: השקעה בכתבי אופציה למתחילים – השקעות עם שלומי ארדן

  6. פינגבאק: השקעה בכתבי אופציה למתחילים – גיא חזן

  7. שלומי, ראשית תודה רבה על הפוסטים שאתה כותב, ללא ספק מעניינים מאוד ומייצרים ערך.
    אשמח לדעתך על שוהם בימים סוערים אלו, ואם אפשר גם על צים

  8. פינגבאק: השקעה בכתבי אופציה למתחילים – השקעות עם שלומי ארדן

להגיב על שלומי ארדן לבטל

גלילה למעלה