שוהם ביזנס – (אולי)החברה הכי זולה בעולם

שוהם ביזנס פרסמו אמש דוח לרבעון השני של 2018. זה היה דוח שחיכיתי לו מאוד והיו לי ציפיות גבוהות ממנו.

התוצאות הפתיעו אפילו אותי, באופן שמצדיק את עדכון התחזית שלי לחברה.

שוהם כיום החברה הכי זולה (שאני מכיר) בעולם כולו יחסית לערכה האמיתי.

צמיחה באשראי

האשראי ללקוחות צמח מ-79 מיליון לפני שנה ל-166 מיליון. עליה של 110%.

לא רק שהצמיחה מדהימה – אם נחלק את השנה האחרונה לשתי מחציות נמצא נתון מעניין נוסף:

האשראי ללקוחות היה, נכון לדצמבר 2017, 110 מיליון. זה אומר שהצמיחה במחצית האחרונה של 2017 הייתה, מ-79 מיליון ל-110 מיליון – 39%, לעומת צמיחה  מ-110 מיליון ל-166 מיליון – 51% – במחצית הראשונה של 2018.

כלומר, לא רק שהצמיחה לא האטה במהלך השנה, אלא הצמיחה נהייתה אפילו יותר מהירה ככל שהשנה התקדמה – ולא רק צמיחה במובן אבסולוטי (בכמה מיליונים נוספים גדל תיק הלקוחות) אלא אפילו במובן היחסי (צמיחה באחוזים יחסית למצב הקודם). 

אפשר לראות את הצמיחה המאיצה אפילו מרבעון לרבעון. ברבעון הראשון תיק האשראי צמח ב-17%, מ-114 מיליון ל-134 מיליון. ברבעון השני הצמיחה בתיק האשראי הגיעה ל-24%.

הכנסות מימון

הכנסות המימון עלו ב-65% מרבעון שני 2017 מ-4.4 מיליון ל-7.3 מיליון. הגידול יותר איטי מהגידול בתיק האשראי, ולדעתי ההסבר העיקרי לכך הוא שתיק האשראי נמדד ביום האחרון של הרבעון, בעוד את הכנסות המימון הם צריכים להרוויח במהלך כל הרבעון.

זה אומר שאם לקראת סוף הרבעון באו כמה לקוחות ופדו שיקים גדולים, האשראי יגדל מיידית אבל את הריבית נראה רק ברבעון הבא.

הוצאות מימון

הוצאות המימון (לא כולל ערבות בעל השליטה, שהיא בעלת משמעות חשבונאית – חייבים לייחס ערך לערבות גם כשלא משולמת תמורה בגינה – אבל חסרת משמעות אמיתית) עמדו על 4.4 מיליון בששת החודשים הראשונים של השנה, לעומת 3.4 מיליון בששת החודשים הראשונים של 2017.

הבעיה בהשוואה למחצית המקבילה שנה שעברה היא שהחברה הנפיקה מניות במחצית השניה של 2017, ולכן היה לה יותר הון עצמי.

כדי לעשות השוואה Apples to apples, נשווה בין הרבעון השני לרבעון הראשון של 2018.

ברבעון השני הכנסות המימון עמדו על 7.4 מ’ לעומת הוצאות מימון של 2.7 מ’, בעוד ברבעון הראשון הכנסות המימון עמדו על 6.3 מ’ לעומת הוצאות מימון של 2.3 מ’.

ניתן לראות שהיחס בין הוצאות מימון להכנסות מימון נשאר כמעט זהה, ולפי חישובים שלי משקף ריבית של בערך  6.7% 8.1% לא כולל ערבות בעל השליטה.

לדעתי יהיה שיפור משמעותי בנתון זה כאשר שוהם תגייס חוב מהבנקים או תנפיק אג”ח.

במצגת המשקיעים שוהם מדברים על כוונה להשיג דירוג אשראי. לאחר מכן אני מצפה שהם ינפיקו אג”ח.

כשזה יקרה, וככל שהם ישלמו ריביות דומות למתחרות שלהם שמשלמות בין 1% ל-3% ריבית (למשל, אופל בלאנס, פנינסולה, נאוי), אפשר לצפות לירידה של לפחות 4.5% בעלות האשראי שלהם.

היות ואנחנו מדברים על תיק אשראי של 166 מיליון נכון לסוף רבעון שני (שאני מנחש שכבר גדול בהרבה כיום) מדובר כבר על חיסכון בריבית של סביבות 7.5 מיליון ש”ח – 5.75 מיליון אחרי מס.

אני לא אומר שזה יקרה מחר, אבל אני אופתע אם שנה מהיום לשוהם עדיין לא יהיה אג”ח.

הפרשה לחובות מסופקים

ההפרשה לחובות מסופקים עלתה מ-213 אלף ש”ח במחצית ראשונה 2017 ל-793 אלף ש”ח במחצית ראשונה 2018.

הזינוק הוא בעיקר בעקבות הפרשה ספציפית לחוב גדול אחד שלא נפרע.

כמובן ששיקים חוזרים זה חלק מהמשחק, אך בהיסטוריה (הלא ארוכה) של שוהם זה קרה מעט מאוד פעמים.

שימו לב, אגב, לנושא מעניין: שוהם הרי מפרישה כל רבעון לקרן הון שלחובות מסופקים מתוך הנחה אחוז מסוים מתיק האשראי לא ייפרע. בקרן הזו יש כיום כבר 1.4 מיליון ש”ח.

מה שהייתי מצפה שיקרה זה שאם אנחנו מצפים שאחוז מהחובות לא ייפרע ונפריש את אותו אחוז כקרן הון, אז כשתעבור שנה ורק חצי אחוז לא נפרע הייתי מצפה שהחצי אחוז יירד מהקרן הון, ולא יירשם שוב כהוצאה. מה שקורה בפועל זה משהו שונה לגמרי – הרווח ירד גם באחוז הראשון וגם בשני כ”הפרשה ספציפית”.

כאשר בפועל יש צורך בהפרשה ספציפית, ולמרות שבדיוק למקרה כזה קיימת קרן ההון, שוהם לא עושים בה שימוש והם מפרישים שוב, למרות שיוצא שהרווח בעצם נפגע פעמיים בעקבות זאת – פעם ראשונה שהפרישו הפרשה כללית ופעם שניה שהם מפרישים שוב הפרשה ספציפית.

זה מראה על גישה שמרנית – שוהם מוכנים לדכא את הרווח ולהישאר עם קרן הון גדולה, למקרה הצורך.

רווח נקי

הרווח הנקי ברבעון השני עמד על 2.5 מיליון ש”ח לעומת 1.15 מיליון ש”ח ברבעון המקביל בשנת 2017. עליה של 117%.  

אם ננטרל את ערבות בעל השליטה בסך 350 אלף ש”ח נגיע לרווח רבעוני של 2.86 מיליון ש”ח.

אם ננרמל את ההפרשה לחובות מסופקים לפי 1% מהצמיחה בתיק ההלוואות (ראו עמ’ 11 במצגת) נגיע לרווח מייצג של סביבות 3 מיליון – קצב שנתי של 12 מיליון.

משחק הכיסאות

שוהם הודיעו בדוח כי יו”ר הדירקטוריון ובעל השליטה, אלי נידם, יחליף את המנכ”ל הנוכחי, אלי כהן, אשר יעבוד כיועץ. אדם בשם איתן מימון ישמש במקום נידם כיו”ר דירקטוריון.

עזיבה של מנכ”ל יכולה להיות ממגוון סיבות. הדאגה היא, כמובן, שעזיבה כזו תהיה מלווה בדוח גרוע מספר ימים אחר כך או תצביע על חדשות שליליות אחרות.

כאשר העזיבה מלווה בתוצאות כל כך טובות פחות מעניינות אותי הנסיבות הספציפיות של העזיבה.

בנוסף, בנו של המנכ”ל החדש הצטרף לחברה כפקיד תפעול.

ברור שקיים חשש כאשר מקורבים לבעל שליטה מתחילים לעבוד בחברה אבל לאור העובדה שככל הנראה זו סוג של משרת אמון, שכן גם במשרות הזוטרות יותר בשוהם עובר לעובדים הרבה כסף בידיים, וכן לאור העובדה שהמשכורות שהם מושכים הן לא מאוד גבוהות (על אף שהן אולי על הצד הגבוה), אני מוכן לתת Benefit of the doubt שזו תמורה סבירה, ואולי המטרה היא ללמד אותם את העסק.

בכל אופן בסכומים האלה זה לא מהותי.

עדכון התחזית – החברה הכי זולה שאני מכיר

בפוסט הראשון שכתבתי על שוהם, לאחר דוח רבעון ראשון שהצביע על רווח בקצב שנתי של 8 מיליון, הערכתי שאם שוהם תוריד את עלויות המימון היא תוכל להגיע לקצב רווח שנתי של 2018 של 12 מיליון, ולכן היא שווה 120 מיליון כיום גם בלי צמיחה.

והנה, רבעון אחד בלבד אחר כך והם כבר בקצב שנתי של 12 מיליון בלי להתחשב בעניין המימון, שיכול להוסיף עוד 5.75 מיליון (אחרי מס) לשורה התחתונה.

כלומר, השווי של החברה בלי צמיחה אבל עם הנפקת אג”ח, עלה, להערכתי, מסביבות 120 מיליון לסביבות 177.5 מיליון.

עכשיו, אם נהיה כנים, תרחיש של חוסר צמיחה במקרה של שוהם הוא יותר אבסורדי מלהניח צמיחה של 100% בשנה (בינתיים רק אחד מהם קרה, וזה לא הראשון).

הצמיחה עד היום היא אפילו בלי לנסות – מפה לאוזן, בלי אתר אינטרנט.

למעשה, בקושי אפשר למצוא שילוט בזכרון יעקב שיאפשר למצוא את המשרדים אם אתה לא יודע בדיוק לאן אתה נוסע.

יותר קל למצוא את מכבסת “כבסים במושבה” מאשר חברה בורסאית שהעניקה כבר אשראי במעל מיליארד ש”ח.

מה יקרה כששוהם תתחיל להפעיל את כל המנועים של הצמיחה?

מבט אל העתיד הקרוב

השקעות זה משחק בו אתה צריך, ברמה מסוימת, לחזות את העתיד, וכשאתה חושב שהמידע מצדיק זאת – צריך לפעול.

אם אני מנסה להיות לא רק שמרני אלא ריאלי ואולי גם טיפה אופטימי, אני מעריך שעוד ארבע שנים שוהם תהיה עם תיק אשראי שהוא לפחות פי שלושה מתיק האשראי היום, כולל כניסה לתחומים חדשים לאור הרישיון שקיבלה לאחרונה (משכנתאות, למשל).

לאור הצמיחה הוצאות ההנהלה יהוו חלק אפילו יותר קטן מהפרשי הריבית שמרוויחה החברה, שאני מצפה שתישאר עם שדרת הנהלה רזה ויעילה, עם אנשים שיודעים לעבוד (בדומה לנאווי).

בתרחיש כזה, ככל והוא יתממש, יהיה לשוהם לקראת אמצע 2022 תיק אשראי של חצי מיליארד שקל ורווח של בערך 50-60 מיליון ש”ח בשנה.

אני לא אופתע אם גם בשלב זה היא תמשיך לצמוח בקצב נאה.

ככל והחברה תישאר כל כך זולה, וחלק מהרווח יוקצה לבייבקים (יש כבר תוכנית מאושרת, קטנה בינתיים – 1.5 מיליון ש”ח) הרי שעד שהתרחיש למעלה יתרחש יהיו אפילו פחות מניות.

אני מקווה שבמהלך כל תקופת הצמיחה, כל שקל “מיותר” שיהיה לחברה, ילך לבייבק.

סיכום

שוהם היום היא חברה הרבה יותר זולה ממה שהיא הייתה לפני רבעון, וגם אז היא הייתה זולה מאוד.

שוהם היא המניה הכי מתומחרת בחסר שאני מכיר מתוך מאות מניות שאני עוקב אחריהן ואלפי מניות שעברתי על דוחותיהן.

למעשה, אני מעז לומר שיש כאן סיכוי אמיתי לעליה של פי עשרה במחיר תוך עניין של שנים בודדות.

זה לא משהו שאני אומר בלי מחשבה או על כל מניה. למעשה במעל עשור של עיסוק בהשקעות אני לא זוכר את הפעם האחרונה שנתקלתי במצב בו הסיכוי ל- 10X כל כך שקוף וברור, אפילו בלי משבר פיננסי או פאניקה בשווקים.

ברור לי שיש סיכונים, אבל זה נכון בכל השקעה ואני לא חושב שהסיכונים כאן גדולים מאשר השקעה ממוצעת אחרת. להיפך – כבר היום קונה של המניה מקבל עסק שהוא זול כשלעצמו.

אני יכול לכתוב על התגובה התמוהה של שוק המניות לדוח המדהים של שוהם – ירידה של 2% כאשר תגובה מתאימה יותר הייתה משהו כמו עליה של 50%  – אבל זה אפילו לא מצריך התייחסות לטעמי.

הסברה שלי היא שהשוק החליט לתת לי מתנה – אני זוכה לעיין בעוד ועוד דוחות מדהימים של שוהם, שמעלים לי את הוודאות ואת מחיר היעד למניה בזמן שאני מגדיל אחזקה עם כל דוח. ככל שהמניה תיוותר נמוכה שוהם תצליח לרכוש יותר ויותר מניות בשוק.

למה השוק נותן לנו את המתנה הזו?

השאלה המתבקשת – למה שוהם כל כך זולה?

אני אקדים ואומר – אחרי הרבה מחשבה, קריאה וחיפושים, אני לא באמת יודע.

אולי כי היינו ילדים טובים, אבל אולי מסיבה אחרת – אולי משקיעים שנכנסו לשוק ניכיון השיקים כשהוא היה הספקולציה התורנית יוצאים בהמוניהם ועוברים למניות קנאביס (אותם משקיעים הסכימו לשלם מחיר יותר מכפול על שוהם כשהיה לה שמינית מההון שיש לה היום). אולי משקיעים רואים גרף יורד, מסיקים שזו “סכין נופלת” ומתרחקים.

אני באמת לא יודע, אבל אין טעם לבזבז על זה זמן יקר.

יכול להיות גם שהדוח הבא יהיה טוב פחות, ואם זה יקרה נאלץ להתאים את התחזיות, אבל כרגע כל מה שאפשר לעשות זה לעבוד עם המידע שזמין כרגע.

בשורה התחתונה, השכנוע שלי בתזה עלתה וכמו נביא טוב, בעקבות הדו”ח הגדלתי את האחזקה שלי בשוהם, שמהווה כיום את האחזקה הגדולה ביותר בתיק שלי.

קישורים:

דוח רבעון שני, 2018

דוח רבעון ראשון, 2018

מצגת למשקיעיםרבעון שני

גילוי נאות: הכותב מחזיק במניות שוהם ביזנס.

לחצו כאן כדי לקרוא את הפטור מאחריות
כל המוצג באתר זה הוא למטרות מידע בלבד. המידע המוצג אינו מקיף, אינו שלם, אינו מכיל גילויים חשובים או סיכונים הקשורים בהשקעות וכפוף לשינויים ללא הודעה מראש. המחבר אינו אחראי לדיוק או לשלמות או לחוסר הדיוק או השלמות של המידע המוצג. המחבר לא בדק או וידא מידע שהתקבל מצד שלישי שהוא עשוי להסתמך עליו. המידע אינו לוקח בחשבון מטרות השקעה ספציפיות או מצבים כלכליים ספציפיים של אדם כזה או אחר או ארגון כזה או אחר. המחבר אינו יועץ השקעות ואינו מנהל תיקים ואינו מציג את המידע בתור שידול או השפעה או בקשה או הצעה לקנות או למכור או להחזיק את ניירות הערך המוזכרים באתר. אין לראות במידע באתר הצעה או שידול לקנות או למכור או להחזיק כל נייר ערך או מכשיר פיננסי אחר. המחבר אינו אחראי בשום אופן לתוכן המידע, השמטות במידע, אי דיוקים, טעויות כאלה או אחרות. על כל משקיע להשלים בדיקה משלו לניירות הערך הנידונים. לפני ביצוע השקעה, על הקורא לבדוק השקעה זו עם היועץ הפיננסי שלו, עו”ד, ויועץ המס כדי לוודא שהשקעה זו מתאימה עבורו. לכותב עשויה להיות פוזיציה בניירות הערך המוזכרים והוא עשוי למכור או לקנות את ניירות הערך המוזכרים מבלי להודיע על כך מראש. השקעה במניות היא מסוכנת ועשויה לגרום להפסד כל ההשקעה. כל הפועל עקב מידע שקרא באתר זה, עושה זאת על דעתו האישית בלבד ונושא באחריות הבלעדית לכל פעולה בה ינקוט בהסתמך על המידע באתר זה.
Print Friendly, PDF & Email

15 מחשבות על “שוהם ביזנס – (אולי)החברה הכי זולה בעולם”

    1. שלומי ארדן

      היי פישר, תודה על התגובה,

      ראשית, שים לב שהנתונים הם על הרבעון השני של 2018, כלומר – אנחנו כבר ראינו את המצב הזה בדוח האחרון, שהיה מוצלח מאוד.

      שנית, זיהית נכון שמדובר גם בסיכון וגם בסיכוי. מצד אחד יכול להיות ששיקים יחזרו, אבל מצד שני – איזה אלטרנטיבות יהיו עכשיו לאותם גורמים כשהם מחפשים מימון?

      מהכתבה:
      “כשלי הפירעון של הקבלנים באים לידי ביטוי בהתארכות משמעותית בימי האשראי בענף הבנייה החל מהרבעון הרביעי של 2017. זוהי מגמה שהחלה מתחילת 2016 ועלתה עד לרבעון הרביעי – משוטף פלוס 77 ימים לשוטף פלוס 83 ימים. ברבעון הרביעי של 2017 התארכה תקופת האשראי הממוצעת לשוטף פלוס 92 ימים.”

      מה יעשה אדם שמחזיק שיק שניתן לו מחברת בנייה בצפון, והוא לעוד 92 ימים? זה רק מחזק את הצורך לנכות אותו.

      מה הריבית שיהיה אפשר לדרוש ממנו? תלוי בין השאר באלטרנטיבות שיהיו לו. ככל שיהיו פחות – אפשר לדרוש יותר. אם ינכו ללקוח כזה לפי 10% – שלכאורה לא נשמע הרבה (במיוחד לא ללקוח נואש בסיטואציה המתוארת) – אנחנו מדברים על 46% ריבית שנתית.

      היופי בהלוואות לטווח קצר הוא שאפשר תמיד להתאים את הריבית לסיכון, במיוחד כאשר שוהם דיי מפוזרים בין מושכים ולקוחות שונים.

      לסיכום, הכתבה מדברת על קושי עולה מרבעון לרבעון, אלא מה? ברבעון שוהם מגלגלים את התיק פעמיים, ויש להם הזדמנות להתאים את עצמם.

      לעומת זאת, אם הייתי בנק, שהלווה לפני שנתיים לקבלן ביצוע בהלוואה ל-3 שנים בסכום גבוה ובריבית נמוכה (בציפיה ששוק הבניה בצפון יהיה יציב) הייתי מודאג הרבה יותר מהכתבה.

  1. ליאור

    היי,
    ראשית תודה רבה על הפוסט המושקע והמלמד.
    מספר שאלות/הערות :
    1. עפ”י דוח רבעון 2 – הכנסות המימון עלו מ4.4 ל-7.3 מיליון שזה 66% ולא מ3.6 ל6.3.
    2. איך הגעת לעלות חוב (ריבית) של 6.7% ?
    3. כתבת :”אם ננרמל את ההפרשה לחובות מסופקים לפי 1% מהצמיחה בתיק ההלוואות (ראו עמ’ 11 במצגת) נגיע לרווח מייצג של סביבות 3 מיליון – קצב שנתי של 12 מיליון ” , אשמח להסבר איך בדיוק הגעת 2.86 ל-3 לא הבנתי את החישוב .
    4. בתגובה האחרונה שלך – עבור ריבית נכיון של 10% ל92 יום , מה החישוב לשהביא לתוצאה של ריבית שנתית של 46% ?

    תודה רבה,
    ליאור.

    1. שלומי ארדן

      היי ליאור,

      1 נכון, כשכתבתי את זה היה פתוח מולי דוח רבעון ראשון ושם באמת אלה היו הסכומים מול רבעון מקביל שנה שעברה. אני אתקן.

      2. לפני שאכנס לחישוב, במעבר עליו שוב מסתבר שלא דייקתי כשחישבתי את הממוצע לפי תיק האשראי ללקוחות ולא חיסרתי את ההון העצמי.
      הוצאות המימון בחצי השנה הראשונה היו 4.4 מיליון – 8.8 מיליון שנתי. באותה תקופה המימון החיצוני גדל מ-83 מיליון ל-129 – ממוצע משוקלל 106 מיליון. אני מגיע לריבית ממוצעת של 8.1%.
      זו תוצאה מעודדת מאוד לדעתי. זה אומר שההערכה שלי לירידה של 3% בעלות האשראי היא שמרנית ואפילו שמרנית מדיי. אפשר לדבר על ירידה של אפילו 4-5% בעלויות המימון.

      3. הייתה הפרשה ספציפית חד פעמית הרבעון לאור חוב מסופק ספציפי. במקום להוסיף איזה סכום רציני חזרה פשוט עיגלתי למעלה מ-2.86 מיליון ל-3 מיליון.
      יש כאן נקודה שצריך לשים לב אליה – ההפרשה לחובות מסופקים גדלה עם תיק האשראי, אבל זה קורה רק כל עוד החברה צומחת ולא מייצג את הרווחיות ה”אמיתית”.
      שוהם מכוונים שהגובה של קרן ההון בגין חובות מסופקים יהיה בשיעור מסוים – בערך 1% – מגובה התיק כולו.
      משכך, כששוהם מציגים צמיחה בתיק האשראי בקצב של מעל 100% בשנה גם ההפרשה גדלה בהתאם ביחס דומה. נניח עכשיו שאני מתמחר את שוהם לפי מצב סטטי (כמו שכתבתי בפוסט – מכפיל 12) . במצב כזה, חלק גדול מה-400 אלף שהופרשו הרבעון לא היו מופרשים. אפשר להגיד שהרווח הסטטי ה”אמיתי” גבוה יותר בערך במיליון ש”ח בשנה והערך של שוהם גדל בהתאם.
      ההפרשות הגבוהות ימשיכו כל עוד שוהם גדלה ככה. כשהגדילה של שוהם תאט, בסופו של דבר, ההפרשות יקטנו משמעותית ונקבל בוסט לרווח הנקי.

      4. במקרה יוצא ש-92 יום מתגלגל 4 פעמים ב-365 יום. משכך, החישוב שאני עושה הוא 1.1 (משקף 10% ריבית) בחזקת 4 (גלגול של השיק 4 פעמים, עם ריבית דריבית) וזה מביא ל- 1.46 – 46% ריבית.
      המצב האמיתי אפילו יותר קיצוני אגב. בפועל, שוהם ינכו את השיק וכבר למחרת ינכו אותו בעצמם (למשל אצל נאווי) בריבית נמוכה (סביבות 4%) וילוו את הכסף שוב. כלומר, השיק יתגלגל הרבה יותר פעמים.

      תודה על התגובה והוידוא של החישובים,
      לשמחתי המצב קצת יותר טוב משחשבתי.

  2. ליאור

    תודה על התגובה , מספר שאלות נוספות :

    1.כתבת : “באותה תקופה המימון החיצוני גדל מ-83 מיליון ל-129 – ממוצע משוקלל 106 מיליון. אני מגיע לריבית ממוצעת של 8.1% “,
    לא הבנתי איך הגעת למספרים 83 ו-129 ? ולמה צריך להוריד את ההון עצמי ? המימון החיצוני(אשראי מאחרים ) גדל מתחילת לאמצע השנה מ75 מיליון ל113 מבלי להחסיר הון עצמי ….

    2. לגבי תשובה 4 למה אתה מניח שאת השיק שנמסר ל92 יום אפשר יהיה לגלגל חזרה ? לא הבנתי מה המשמעות של הגלגול ? אם אני מנכה ב10% זה אומר שמקבל מזומן בערך של 10% מהשיק , איך בדיוק מהמזומן הזה אני עושה שוב 10% ?

    תודה .

    1. שלומי ארדן

      1. אנחנו רוצים לדעת כמה ריבית ממוצעת שוהם משלמים – ריבית חלקי חוב. הנתון היחיד שיש לנו הוא מצד הריבית הוא הוצאות מימון באופן כללי, ללא חלוקה פנימית.
      לקחתי הנחה מחמירה (אסביר בהמשך למה היא מחמירה) לפיה כל מה שהוא לא הון עצמי הוא חוב שצריך לשלם עליו ריבית ולפי זה הגעתי לריבית של 8.1% על כל מה שהוא לא הון עצמי.
      אי אפשר לקחת פשוט “אשראי מאחרים” כי הם משלמים ריבית גם על אגרות חוב לא סחירות, אשראי מהבנק וכו’.
      כמובן שידוע לי שעל חלק מהחוב (החוב מלאומי למשל) הם משלמים הרבה פחות ועל חלק אחר הם משלמים הרבה יותר.
      הסיבה שההנחה בה השתמשתי היא מחמירה היא שאם הייתי מפריד לשני סוגי חוב הייתי מוצא שהריבית על הסוג היקר יותר היא בוודאי יותר גבוהה אפילו מ-8.1% – אולי אפילו 9%. כלומר, כל שקל שהם מעבירים מחוב כזה לחוב שדומה לחוב ללאומי (ריבית 3%) חוסך אפילו 6% ריבית. זה מאפשר להם לשפר את מצבם יותר בקלות מאשר מצב בו כל החוב שלהם בריבית של 8% “בלבד”.

      2. בדוגמא שהבאתי הם מחכים עד ששיק ייפרע ורק אז מלווים את המזומן החדש שקיבלו.
      המצב האמיתי יותר קיצוני מהבחינה שהם לא יחכו 92 יום עד שהשיק ייפרע אלא ינכו אותו בעצמם אצל נאוי, יקבלו מזומן אחרי כמה ימים וכבר אז יגלגלו שוב.
      יגלגלו הכוונה ישתמשו במזומן החדש כדי לנכות עוד שיק.

      כלומר, עם 100 אלף שקל מזומן שיש להם, הם יכולים לנכות כמה שיקים של 100 אלף שקל, ולקבל על כולם ריבית “במקביל”.
      דוגמא פשטנית וקיצונית – א’ מנכה אצל שוהם שיק של 100 לעוד חודש, הם מביאים לו 98, לוקחים את השיק ומקבלים 99 מנאוי.
      יום למחרת בא אליהם ב’ עם שיק של 101, הם מביאים לו את ה-99 שהם קיבלו מנאוי.
      כך שוב ושוב עד שאחרי חודש יש להם 130 שקל מזומן ביד – 30% בחודש!

      אז המצב האמיתי הוא לא כזה קיצוני אבל העיקרון דומה – גם אצל שוהם במקרים רבים השיקים צוברים ריבית במקביל.
      מקווה שהצלחתי להבהיר.

  3. פינגבאק: סיכום דוחות רבעון שני - השקעות עם שלומי ארדן

    1. שלומי ארדן

      היי מנשה,
      אני מסכים איתך שהסיכון העיקרי הוא העניין של ה-one man show אבל צריך גם לזכור שזה לא סתם מנהל מוכשר ש”לקחו מהרחוב” אלא מדובר בבעל השליטה בחברה בעל אינטרס חזק להמשיך לעבוד ולעבוד טוב.
      כלומר, אם נחלק את בעיית ה-key person risk לשני סוגים – סוג אחד הוא שיציעו למנכ”ל משכורת גבוהה יותר והוא יעזוב, וסוג שני שיפגע במנכ”ל מטאור – אז הסיכון אצלנו הוא רק מהסוג השני.
      איך מתחשבים בסיכון הזה? קודם כל בו נעריך מה הסיכון – על פי לשכת האקטוארים סיכון התמותה בשנה בסביבות גיל המנכ”ל הוא 0.3%. אפשר להעריך שיש פחות מאחוז בשנה שיימנע מהמנכ”ל להמשיך לבצע את תפקידו. בתרחיש כזה העסק לא ייסגר אך פעילותו תיפגע מאוד- נניח שהשווי ירד ב-50%.
      לסיכום, להערכתי כל העניין הזה צריך להשפיע על התמחור בסדר גודל של פחות מאחוז.

      1. יואב אורון

        קח בחשבון שהוא נשוי פעם שלישית. מה עדיף? מוות או 2 גרושות על הצוואר? הדעות חלוקות 🙂

  4. אלון ר

    היי שלומי, בהסכם הלוואה עם לאומי יש תנאי “סכום ההון העצמי המוחשי של החברה לא יפחת בכל עת שהיא מסכום השווה לשיעור
    של %20 מסך המאזן המוחשי של החברה” (מתוך הדוח של הרבעון השני). כיוון שעכשיו היחס הזה כמעט 20% זה אומר שהחברה לא יכולה להגדיל עוד את המינוף. לכן החברה יכולה להגדיל את תיק האשראי רק בגידול בהון (הרווחים פחות דיוודנדים) כפול 5 (אחרת היחס הון למאזן ירד מתחת ל 20 אחוז).
    לכן בקירוב גס תיק האשראי יכול לצמוח לכל היותר ב11 מיליון ברבעון 3 וכן הלאה. כמו כן ניתן לראות שחלק גדול מהצמיחה השנה נבע מהגדלת המינוף. לכן נראה שקצת הצמיחה בתיק האשראי חייב להאט משמעותית. זה אומר שהצמיחה חייבת לקטון משמעותית ממה שהלך בשני הרבעונים הראשונים.
    מה דעתך?

    1. שלומי ארדן

      היי אלון, אחלה שאלה.
      ההנהלה מודעת לבעיה הזו וככל שאני מבין מצויה במו״מ להוריד את ההגבלה.
      בכל אופן לפי מודל שעשיתי והציפיות שלי לרווחים גם בקצב הצמיחה ההיסטורי המטורף שוהם מצליחה להישאר מעל הרף של ה-20% הון עצמי. הרווח שמגיע להון העצמי גדול מהרווח החשבונאי שכן גם ערבות בעל השליטה נכללת בהון העצמי כקרן הון.
      הכי גרוע- שוהם יפרעו את ההלוואה בעזרת אג״ח וימשיכו בחייהם.

  5. פינגבאק: שוהם ביזנס - החגיגה ממשיכה - השקעות עם שלומי ארדן

  6. פינגבאק: שוהם - עדכון וניסיון לקבוע מחיר יעד - השקעות עם שלומי ארדן

  7. פינגבאק: האם ניתוח כלכלי מספיק, וכיצד לחזות תשואה של מניה | השקעות עם שלומי ארדן

השאר תגובה

גלילה למעלה