סיכום רבעון שני 2019 ושנה ראשונה בבלוג

הגיעה השעה לסכם עוד רבעון מרתק של השקעות. למעשה – אנחנו גם מסכמים שנה – שכן התחלתי לכתוב קצת אחרי סוף הרבעון השני בשנה שעברה.

נתחיל מהסוף – התשואה של התיק שלי עמדה ברבעון השני של 2019 על 24.7% מה שמביא את התשואה שלי בשנה האחרונה ל-40.8%.

אני מרוצה מהתשואה שהשגתי הרבעון, במיוחד כאשר כל המניות בתיק מלבד איידיאיי הציגו תשואה חיובית.
הייתי בהחלט חותם על תשואה כזו כל רבעון ואפילו כל שנה, אבל זה הטבע של תשואות בשוק ההון- לפעמים תשואה של שנה מתרכזת ברבעון ואפילו בכמה ימים.

התורמות העיקריות לתשואה היו כמובן שוהם (עלתה 32.8% הרבעון כולל דיבידנד ), האופציות של שוהם (76% הרבעון), אס.אר אקורד (41.8% כולל דיבידנד) ואו.אר.טי (22.6% כולל דיבידנד).

אני שמח שלא נפלתי למלכודת הידועה של למכור מניה כמו שוהם "רק" בגלל שהיא עלתה ב-135% בשנה. לא יאומן שמניה יכולה לעלות כל כך הרבה ועדיין להיות במכפיל נמוך על הרווחים השנה. אני ממשיך להחזיק לא מעט שוהם. השינוי היחיד שעשיתי ואני מתכנן להמשיך לעשות הוא מעבר מהמניה לאופציה שמציעה סיכוי לתשואה נאה (עם סיכון של אופציה כמובן – נשארו עוד שנתיים לפקיעה).

נסקור בקצרה את התוצאות היותר מעניינות שפורסמו הרבעון:

שוהם ביזנס הציגה ברבעון הראשון רווח רבעוני של 3.7 מיליון לעומת 3.1 מיליון ברבעון הקודם, אך למעשה לאחר הוספת ערבות בעל השליטה והתחשבות בעלויות הנפקת האג"ח נקבל רווח רבעוני של בערך 4.3 מיליון.

כרגיל, שוהם סיימה את הרבעון על הקצה של הקובננט מבחינת הון עצמי לתיק הלוואות. למעשה, שוהם קיבלה מהבנק אישור חד פעמי שההון למאזן יהיה 18% הרבעון. זה מראה שהצמיחה שוב הוגבלה על ידי הקובננט.

יש לזכור שהאג"ח והנפקת המניות למור בית השקעות נעשו בתחילת אפריל לאחר תקופת הרבעון הראשון. האג"ח יגדיל את הרווח הרבעוני בערך ב-700 אלף וההנפקה למור גם תוריד עלויות מימון בערך ב- 150,000 ברבעון ובנוסף תאפשר את הגדלת התיק לאור הגדלת ההון העצמי.
חלק מההוצאות, כמו אופציות לעובדים (284,000 ש"ח ברבעון) וערבות בעל שליטה (433,000 ש"ח ברבעון), משפיעות על הרווח הנקי אבל לא על ההון העצמי. לכן, ברבעון הרביעי הרווח הנקי היה 3.7 מיליון אבל ההון העצמי גדל ב-4.5 מיליון. זה נתון מעודד מכיוון שהגדילה בהון העצמי היא שקובעת את גודל התיק והצמיחה העתידית.

במקביל, מסגרת האשראי של שוהם מלאומי גדלה מ-22 מיליון ל-50 מיליון. שינוי זה לבדו צריך להגדיל את הרווח בכמה מאות אלפים ברבעון מהצד השני – לא הייתה הקלה בקובננט של בנק לאומי שנותר 20% הון למאזן. נראה שהסיכוי שהקובננט יופחת בזמן הקרוב לא גבוה.

אגב, מאז שהונפק האג"ח של שוהם לפני כחודשיים בריבית של 5% אני עוקב אחריו מדיי פעם. בחודש האחרון האג"ח עלה בכמה אחוזים והריבית ירדה כבר ל-4% ברוטו. זה נותן אינדיקציה לגבי הריבית שניתן יהיה להשיג בגיוס הבא.

בכל אופן, ברבעון הבא יהיה לנו חיסכון עלויות בשל האג"ח והנפקת המניות, קצת חיסכון בזכות הגדלת המסגרת של בנק לאומי, ואפשרות להגדיל את תיק האשראי מ-220 מיליון ל-270 מיליון. אני אופתע אם לא נראה רווח (ובוודאי הגדלה של ההון העצמי) של מעל ל-5 מיליון כבר ברבעון הבא – קצב שנתי של 20 מיליון .

סומוטו עליה כתבתי לפני כמה ימים ממשיכה בשתיקתה. פתחתי שם פוזיציה קטנה. אני מאמין שהשתיקה היא אמנם סימן לא מעודד עבור השלמת העסקה, אבל כן אפשר ללמוד ממנה שהעסק לא הלך קאפוט.
לפי החישובים שלי גם בלי עסקה נראה שמדובר במחיר נמוך מאוד.

אס.אר אקורד הציגה תוצאות מפתיעות לטובה – עליה של 73% בהכנסות המימון משנה שעברה ועליה של 83% ברווח הנקי ל-12.5 מיליון ברבעון. בקצב הזה אס.אר היא החברה בעלת מכפיל הרווח הנמוך בתעשייה בעודה צומחת בקצב מהיר מאוד. בלי אסונות אס.אר תוכל להציג רווח של מעל 60 השנה.

שאלה אחת שעולה מהדוח היא כיצד הכנסות המימון עלו ב-83% בעוד אשראי הלקוחות עלה "רק" ב-40% משנה שעברה. יש כמה אפשרויות שקופצות – אולי מח"מ הלקוחות התקצר, אולי האשראי היה גבוה יותר במהלך הרבעון והתכווץ לקראת הסוף, אולי התיק מתגלגל יותר פעמים. בכל מקרה זה נתון ששווה לעקוב אחריו.

שגריר – במגזר השירותים לחברות ביטוח הציגה שגריר תוצאות סבירות דומות לרבעון המקביל שנה שעברה. קאר2גו, מנגד, הציגה עליה של 6% בהכנסות מהרבעון הקודם והפסד תפעולי של 3 מיליון ש"ח.

אם ננסה להסתכל על חצי הכוס המלאה – לראשונה מאז אמצע 2017 הציגה קאר2גו רבעון יותר טוב מהרבעון שקדם לו בשורה התחתונה. אני מקווה שאחרי הנפילה ברווחיות של קאר2גו שבאה עם התרחבות הפעילות אנחנו סוף סוף מתחילים לנוע בכיוון הרווחיות.

חדשות מעניינות שקיבלנו לאחרונה הן התכנית של עיריית תל אביב להרחיב את פעילות אוטותל. יוזכר שפעילות אוטותל מופעלת על ידי קאר2גו במודל של Cost Plus – כלומר מדובר בפרויקט שהוא בוודאות רווחי עבור קאר2גו ומספק תזרים צפוי ללא סיכון.
בשבועות האחרונים בעלת השליטה, DBSI, קנתה עוד קצת מניות ומתקרבת עוד יותר לרף ה-45% בו יהיה עליהם להציע הצעת רכש כדי לקנות עוד מניות. כמו כן, לראשונה קאר2גו או בשמה בפעילות הבינלאומית – GoTo – הוציאו מצגת בה הוצג החזון שלה להיות פתרון כולל לתחבורה שיתופית – כולל קורקינטים, קטנועים, רכבים ואופניים – הכל באותה אפליקציה.
לומר את האמת – הסבלנות שלי לשגריר מתחילה להישחק, אני מקווה שנראה התקדמות בקרוב.

איידיאיי ביטוח הייתה המאכזבת של הרבעון. ההשקעה באיידיאיי מעולם לא הייתה השקעה בחברה מאוד זולה מבחינת מכפילים, אלא ראיתי בה חברה מאוד איכותית שהצליחה באופן מאוד עקבי להיות החברה הכי רווחית בענף, לגנוב למתחרות נתח שוק, ובעלת שירות הלקוחות הטוב ביותר. במשך שנים רבות חברות הביטוח המסורתיות לא הצליחו להתמודד עם ביטוח ישיר וכשניסו להציע ביטוחים ישירים נתקלו בהתנגדות מטעם סוכני הביטוח עצמם.

ברבעון האחרון לשנת 2018 החלה ביטוח ישיר להראות סימני האטה. אחרי שנים רבות של צמיחה בנתח השוק, בפרמיות וברווחיות. הרווח ברבעון הרביעי היה 2 מיליון בהשוואה ל-53 מיליון ברבעון המקביל שנה לפני כן. חשדתי שמדובר בשינוי במצב השוק – אולי בגלל החברות הדיגיטליות החדשות. העניין הוא שהרבעון הרביעי של 2018 הושפע גם מביצועים גרועים של שוק המניות שצנח לקראת סוף השנה. משכך, אמנם הקטנתי חשיפה אך חיכיתי לרבעון הראשון כדי לבחון אם המצב השתנה.

בין לבין ניגשתי לחדש את ביטוח הרכב שלי וניצלתי את ההזדמנות לפנות לליברה – חברת הביטוח הדיגיטלית החדשה – כדי ללמוד על המתחרות החדשות. המחיר שהוצע לי בליברה היה נמוך משמעותית מהמחיר שהוצע לי בביטוח ישיר. כשחזרתי לביטוח ישיר ואמרתי להם כמה הוצע לי בליברה ביטוח ישיר, בלי לחשוב פעמיים, השוו את המחיר. במבט אחורה – ברגע שזה קרה הייתי צריך לברוח מביטוח ישיר שכן זה מעיד על שוק בו המתחרים מנסים לשמר נתח שוק כמעט בכל מחיר.
עם זאת, לצערי, אמנם מכרתי אבל לא מספיק – חיכיתי לדוח הרבעון הראשון. הדוח הראה קיפאון בשורת הרווח וירידה בפרמיות של ביטוח הרכוש – הפרה החולבת של חברות הביטוח. אמנם הדוח לא היה "אסון" אבל בהחלט ניתן להרגיש שינוי בסביבה התחרותית.

במקביל, כמעט כל חברות הביטוח סוף סוף מצאו תירוץ להציע ביטוחים ישירים בלי שהסוכנים יתמרדו והשיקו ביטוחים דיגיטליים משלהם – כלל VAR, הראל Switch, הכשרה ביטוח Go וכו'. למה הסוכנים לא מתמרדים הפעם? אולי האנגלית מבלבלת אותם. בכל אופן מבחינתי זה "הספד" להשקעה באיידיאיי, לפחות בעתיד הנראה לעין.

אני לא משוכנע שהביטוחים ה"דיגיטליים" הם מוצר עדיף או שונה במיוחד אבל עצם הנכונות לשפוך הרבה כסף ולספוג הפסדים כדי לתפוס נתח הופכת את הענף למאוד מסוכן – בעיקר עבור איידיאיי הקטנה שנהנתה הרבה זמן מהייחודיות של הביטוחים הישירים.

הנקודה הזו מתחברת אצלי לפוסט שכתב לאחרונה אסף נתן על השקעה בחברות איכותיות. זה גרם לי לחשוב הרבה על מה היא חברה איכותית ועל העמידות של אותה איכות. אני כאמור השקעתי באיידיאיי דווקא בגלל האיכות אבל גם החברה האיכותית ביותר יכולה לחטוף כשתנאי השוק משתנים. עברתי על נתונים של עשור כשניתחתי את איידיאיי, דיברתי עם ההנהלה ומאוד התרשמתי ובכל זאת – פתאום הנוף התחרותי משתנה ואתה חוטף בגדול.

או.אר.טי אמנם לא פרסמה דוח הרבעון (מפרסמת רק פעמיים בשנה) אך ניתן להעריך שהעליות בשוק המניות עשו לחברה שהיא בסך הכל ערימה של מזומן והשקעות בשוק ההון לא רע.
ככה, בשקט בשקט, מאז שכתבתי עליה לפני חצי שנה, עלתה או.אר.טי ב-38.5% כולל דיבידנד מכובד שחילקה. כל זאת בחברה שהיא הגדרת הסולידיות בהתגלמותה ועל אף שלא הוכרזה שום השקעה חדשה או שימוש מעניין בכסף.
במחיר הזה הפער בין שווי הנכסים ושווי השוק לא מספיק משמעותי בשבילי ואני יוצא מההחזקה מרוצה.

Charles&Colvard, ממנה יצאתי, הציגה צמיחה במכירות האונליין ומעבר חזרה לרווחיות. מכירות האונליין ממשיכות לצמוח במהירות ומכיוון שהן מהוות כבר את רוב מכירותיה של C&C ההשפעה שלהן על השורה התחתונה גדולה. שקלתי לחזור להשקיע בה אך אז קרה דבר דיי מוזר – החברה הודיעה על הנפקה בהיקף של 30% מניותיה בשוק במחיר של 1.6$ למניה כאשר באותו הזמן המניה נסחרה מעל 2.2$. כמובן שלאחר ההודעה המחיר ירד לסביבות 1.6$.
לא ברור לי וההנהלה לא טרחה להסביר למה הם היו צריכים להנפיק בכלל מניות בזמן שהחברה עברה לרווחיות ויש לה מזומן בקופה וקווי אשראי זמינים. כשההנהלה מתנהלת בצורה כל כך לא צפויה אין שום וודאות לגבי המצב האמיתי של החברה. אני נשאר בצד.

פיאט הציגה תוצאות סבירות ועדכנה שהשנה תהיה קצת חלשה מהצפוי. כמו כן פיאט השלימה את המכירה של מגנטי מרלי תמורת 6.5 מיליארד דולר וחילקה דיבידנד מכובד הרבעון של 2.1 דולר למניה.

פייסבוק הציגה צמיחה של 26% בהכנסות מהרבעון המקביל שנה שעברה. פייסבוק עשתה לאחרונה כותרות שאינן סופר שליליות לשם שינוי עם המטבע החדש שלה – ליברה. יהיה מעניין לעקוב.

בנק לאומי עשה את מה שבנק לאומי עשה את מה שבנקים בישראל עושים – בערך 10% תשואה על ההון ודיבידנד של אחוז ומשהו ברבעון. מקום לא רע לכסף בזמן שהופכים אבנים כדי לחפש השקעות.
ממש אתמול רקפת רוסק עמינח הודיעה על התפטרותה. מקווה שיימצא מחליף ראוי.

פתחתי פוזיציה חדשה בשניב עליה שמעתי מיואב אורון. נראה מדובר בחברה איכותית עם פוטנציאל התרחבות ושיתופי פעולה בינה לבין חברת סאסא אותה רכשה. מקווה שיהיה לי זמן/סבלנות לכתוב עליה יותר בזמן הקרוב.

אעדכן בימים הקרובים את תיק הבלוג לקראת הרבעון הבא – שתהיה לכולנו מחצית שניה מצוינת.

נספח: כך נראה התיק בתחילת הרבעון השני:

שם הנייר מחיר תחילת רבעון שני 2019אחוז מהתיק מחיר סוף רבעון (30.6.19) דיבידנדים ממועד הפוסט ועד לסוף רבעון תשואה כוללת
שגריר1352 אג'10%1416 אג'4.7%
שוהם ביזנס360 אג'25%468 אג'10 אג'32.8%
שוהם אופציה100 אג'10%176 אג'76%
איי.די.איי ביטוח17300 אג'4%14220 אג'170 אג'-16.8%
או.אר.טי3122 אג' 10%3627 אג'200 אג'22.6%
טופ מערכות349 אג' 10%380 אג'16.15 אג'13.5%
בנק לאומי2387 אג' 4%2500 אג'29.2 אג'6%
אס אר אקורד2154 אג'7% 2937 אג'117.9 אג'41.8%
פיאט קרייזלר15.1 $10% 13.82$2.1$6.3%
Facebook165 $10%193$17%
סה"כתשואה כוללת: 24.72%

וכך הוא נראה בתחילת הרבעון השלישי:

שם הניירמחיר בתחילת רבעון רביעי 2019אחוז מהתיק
שגריר1337 אג'5%
שוהם ביזנס568.5 אג'40%
שוהם ביזנס - כתב אופציה 1339 אג'5%
עילדב195 אג' 20%
שניב500 אג' 15%
אס אר אקורד4512 אג'15%
סה"כ100%

הכותב מחזיק במניות המוזכרות בפוסט.

נא לקרוא את הפטור מאחריות.

Print Friendly, PDF & Email
גלילה למעלה